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图片来源@视觉中国
文丨表外表里（ID：excel-ers） ， 作者丨姚莎、 陈成 霍春晓 ， 编辑丨付晓玲
第十四届全运会期间 ， 奥运冠军陈雨菲受伤一事登上热搜 。
在BWF世界羽联9月9日发布的照片里 ， 陈雨菲袜子浸着血 ， 脚趾（大拇指）被割开 ， 皮肉翻起 ， 伤势不轻 。
其受伤当天比赛所穿的鞋 ， 是某国产头部运动品牌今年新出的羽毛球专业比赛鞋 ， 官网售价为1099元 。


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尽管运动员受伤原因还没定论 ， 但“这么贵的鞋 ， 质量和安全性却如此堪忧”带来的落差 ， 将该品牌推上了舆论的“风口浪尖” 。
然而事实上 ， “新疆棉”事件之后 ， 对国内品牌的质疑声 ， 就没断过 。
此前 ， 在大家爱国热情高涨之下 ， 国产运动品牌被追捧 。 但很快消费者发现 ， 部分国货品牌在这波红利期里 ， 开始默默涨价 。
比如 ， 有网友表示：“一双拖鞋18年的时候买 ， 正价129 ， 19年打折 ， 99又买了一双 ， 今年199还是这双拖鞋 。 ”
而这样不以技术改变和产品创新为主 ， 借着行业热度的涨价 ， 暂时赢得了生意 ， 却留不住人心 。 可以看到 ， 2021Q3以来 ， 国内运动品牌的终端零售流水 ， 环比增速出现了下滑 。


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消费端不满的同时 ， 市场表现也出现了大反转 。 如下图 ， 2021Q3以来 ， 各品牌一改此前的上涨趋势 ， 集体下跌 。


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在《运动服饰的超级周期：十倍股安踏李宁 ， 是怎么炼成的？》一文中 ， 我们提到在景气度复苏、库存优化等各种因素叠加下 ， 运动服饰行业正在经历一波超级周期 。
那么 ， 为何“新疆棉”热度一过 ， 市场就突然冷了呢？下面 ， 我们从估值逻辑和发展确定性两方面 ， 展开分析 。
DTC消解库存周期风险性 ， 估值锚切换
表外表里在《运动服饰的超级周期：十倍股安踏李宁 ， 是怎么炼成的？》一文中 ， 曾论述过 ， 运动服饰行业的发展 ， 伴随的是行业景气度（供需关系）变化 ， 形成的一个个库存周期 。
基于此 ， 每一轮行业周期下 ， 市场对运服行业的估值 ， 锚定的是企业在库存周期里的表现——库存积压 ， 爆发危机 ， 股价低迷；去库顺利 ， 股价抬头 。
但在疫情爆发后的这轮上涨行情里 ， 这一行业“常识”似乎被打破了 。
如下图 ， 在疫情解封后 ， 线上、线下营业仍受限的阶段 ， 和特步横盘向下的股价相比 ， 李宁已经是上涨趋势 。


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这样相反的表现 ， 和两家品牌的渠道现状有关 。
资料显示 ， 特步目前仍以传统的经销体系为主 ， 加盟批发收入占比总收入75%左右 。 由此 ， 其市场走势和库存周期高度相关 ， 具体为：
·2020年 ， 库存高启：2020Q1库存周转达5.5 ， 之后几个季度也在5左右 ， 整体处于去库存状态 ， 股价低迷 。
·2021年 ， 库存水平降低到4左右 ， 再加上“新疆棉”事件发生 ， 国产品牌需求大增 ， 特步承接需求 ， 处于补库状态 ， 股价大涨 。


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