美国债长短期收益率倒挂,预示衰退,为什么现在经济数据还这么好?

美债长短期收益率倒挂确实是预示经济衰退的重要信号,并且历史上与衰退的相关性非常高;但收益率倒挂预示的衰退到来往往有时间上的滞后,收益率倒挂可以表示衰退会发生,但并不一定表示衰退已经发生、或者马上就要发生了 。
一、收益率倒挂与经济衰退的相关性
美债长短期收益率的倒挂,来自于在经济下行预期之下,市场往往倾向于购买长期国债避险,从而推升长期国债的价格,压低收益率,使长期国债的收益率反而低于短期国债收益率 。
因此,国债收益率的倒挂反映的是市场对经济前景的预期,而并不是实际经济有多糟糕 。一般市场预期到真正的衰退发生,还需要较长的时间,不能说收益率倒挂,就是危机已经出现 。
第一,收益率倒挂影响需要时间传导到市场
收益率倒挂的出现,实际上主要从两个方面影响到真正的经济市场:第一是对经济的悲观预期与国债利率倒挂形成互相反馈,加速经济下行;第二则是国债收益率倒挂传导到资本市场,导致银行间利差与信贷利率的倒挂,引发金融系统波动 。
其中最为关键的是第二个方式的传导,因为这可能直接引发金融危机爆发 。但这样的传导一方面需要倒挂的持续,另一方面则需要倒挂的负利差继续扩大 。
可以看到在历史经验中,国债利差往往持续数月,才会带来衰退,在此之前,国债利率的倒挂只是说明衰退即将到来,并不是意味着衰退已经来临 。
第二,目前国债收益率倒挂并没有真实反映预期
2019年7月,美联储宣布降息,这次降息不情不愿,也明确了未来不会开启降息周期 。但同时,美联储提前结束了缩表进程,这还是一个比较重大的事件 。
因为提前停止缩表,意味着大量的资金会停留在市场当中,流动性并没有被继续收缩 。
同时,停止缩表也对美国国债市场产生了影响,因为美联储之前的大量操作是针对10年期国债的,停止缩表意味着10年期国债仍然处于美联储购买的情况之下,收益率因此在市场之外已经被压低了 。经过美联储测算,压低大概在63个基点左右 。这让现在国债收益率倒挂看上去远比实际情况更加严重 。
所以可以看到,国债收益率目前的情况,还不能代表经济衰退已经或者快要到来了 。
二、实际经济增长的惯性与美联储降息的支持
第一,经济韧性尚在,衰退还有距离
美国近十年保持着连续的经济增长和扩张,并且这样的增长来自于制造业的复苏支撑,通胀低增长快,是很良性的增长 。这导致了从2017年制造业增长下滑后,美国经济增长依旧保持着较快的增长惯性 。
而2017年特朗普的减税刺激,更是抬升了居民可支配收入,从而掩饰了实际收入下降的问题,这让美国经济得以在内生性动力减弱的背景下继续前行 。而持续的非农失业率低位,也很难在短时间内改变 。
这就是说,美国经济过去十年增长太强劲,以至于即使增长动力衰减了,增长的步伐也不会迅速停滞,距离衰退还需要一定事件 。
第二,美联储降息能够较长时间稳住预期
美债利率倒挂不要紧,我们还有美联储 。经过了7轮加息(和1轮降息)的美联储,现在有充足弹药可以对经济进行干预,就看情况需不需要了 。
而美债收益率的倒挂,恰恰是启动降息的合理理由 。
可以看到,美联储会在美债利差出现倒挂的时机,即使终止倒挂对银行间利率的传导,从而支持经济不陷入危机当中 。因此我们也预期,9月美联储降息,甚至降息周期开启,可能是大概率事件 。
在美联储果断、持续的降息中,经济预期能够得以稳住,衰退的时间点还要向后推延 。而正是因为降息预期的存在,美国经济数据恶化的速度,也不会太快 。


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